Opinião: Economistas ainda não entendem crise de 2008

A macroeconomia tende a avançar -- ou, pelo menos, a mudar -- a cada crise.

A Grande Depressão desacreditou a ideia de que as economias se corrigiam sozinhas e as décadas seguintes viram o desenvolvimento da teoria keynesiana e o uso do estímulo fiscal.

A estagflação dos anos 1970 levou ao desenvolvimento de verdadeiros modelos de ciclo de negócios, que consideravam que as recessões faziam parte do funcionamento eficiente da economia e que a intromissão de um banco central provavelmente só causaria inflação.

As dolorosas recessões do início dos anos 1980 provocaram uma transição para os chamados modelos neokeynesianos, nos quais a política monetária é a principal força estabilizadora da economia.

A bolha imobiliária que atingiu o pico em 2006, a crise financeira de 2008 e a Grande Recessão que veio depois constituem outra crise. Até agora, porém, ela produziu principalmente evolução, mais do que revolução, na concepção dos economistas sobre o ciclo de negócios.

A bolha e a crise que se seguiu convenceram os macroeconomistas de que as recessões muitas vezes emanam do setor financeiro -- uma ideia muitas vezes rejeitada ou negligenciada anteriormente. Houve então uma enxurrada imediata de atividade, porque os economistas se apressaram em incluir as finanças em seus modelos padrão. Alguns acreditam agora que a adição das finanças permitirá que os modelos neokeynesianos prevejam as crises antes que elas aconteçam; outros são, compreensivelmente, céticos.

Outro insight importante da Grande Recessão foi que a política monetária tradicional nem sempre é suficiente para estabilizar a economia -- quando as taxas de juros chegam a zero, são necessárias outras medidas. Podem ser flexibilização quantitativa, orientação antecipada ou estímulo fiscal.

Como o pioneiro da nova escola keynesiana Jordi Galí observou em um resumo recente, muito trabalho foi feito para descobrir como os modelos neokeynesianos podem lidar com taxas de juros zero. Muito trabalho também foi feito para tornar os modelos mais realistas, levando em consideração as grandes diferenças entre consumidores e empresas.

Essas inovações são importantes e tratam de deficiências gritantes nos modelos pré-2008. Mas elas não parecem ser uma grande ruptura em relação ao status quo. Mais importante ainda, a noção básica de que as recessões são impulsionadas pelas reações de atores racionais a acontecimentos repentinos e imprevisíveis -- ou choques, como os economistas os chamam -- continua em vigor.

Isso seria uma surpresa chocante para muitos de fora dos círculos acadêmicos. Para muita gente, parece óbvio que a crise de 2008 passou muito tempo gestando-se, que foi produto de anos de loucura financeira e regulatória.

Em geral, a noção de que os booms econômicos provocam crises, em vez de serem eventos aleatórios e não relacionados -- uma ideia desenvolvida pelo economista independente Hyman Minsky -- parece ter muito mais adeptos fora do âmbito acadêmico do que dentro dele.

Mas pelo menos alguns economistas estão trabalhando em algo mais revolucionário -- uma nova interpretação de recessões, booms e mercados financeiros que se aproxima mais da noção popular de que os ciclos de negócios são previsíveis e movidos pela irracionalidade.

Os fundamentos dessa nova ideia estão dispostos em uma apresentação de Nicola Gennaioli e Andrei Shleifer -- dois especialistas em finanças comportamentais que se aventuram pelo campo da macroeconomia.

Gennaioli e Shleifer se baseiam em vários artigos recentes que sugerem que é possível prever recessões com anos de antecedência, bastaria prestar atenção às variáveis certas.

Um deles é um artigo de 2013 de Robin Greenwood e Samuel Hanson que mostra que quando a emissão de títulos de grau especulativo aumenta e os spreads de crédito diminuem, uma crise de crédito tende a ocorrer dois ou três anos depois.

Outro é um artigo de 2016 de Matthew Baron e Wei Xiong, que exibe um resultado semelhante para os empréstimos bancários, em vez de títulos corporativos.

Um terceiro artigo recente, de David López-Salido, Jeremy C. Stein e Egon Zakrajšek, adiciona spreads a prazo à lista de previsões de Greenwood e Hanson e conclui que, juntos, esses indicadores dão uma boa dose de advertência sobre recessões que acontecerão dois ou três anos depois. Outros documentos encontram uma correlação entre o rápido crescimento do crédito e o aumento do risco de recessão.

Todos esses documentos têm uma coisa em comum -- eles usam a dívida para prever recessões com anos de antecedência. Isso condiz com a sabedoria popular que surgiu depois da crise de que os problemas nos mercados de crédito são a fonte tanto dos colapsos financeiros quanto das desacelerações econômicas que vêm depois.

Gennaioli e Shleifer explicam esses padrões voltando-se para sua própria teoria preferida da irracionalidade humana -- a teoria das expectativas extrapolativas. Basicamente, essa teoria sustenta que quando os preços dos ativos sobem -- o valor de casas, ações, etc. -- de modo ininterrupto, os investidores começam a acreditar que essa tendência representa um novo normal.

Eles então acumulam esse ativo, o que eleva ainda mais o preço e, aparentemente, confirma a ideia de que a tendência nunca vai acabar. Mas, quando o dinheiro dos investidores extrapolativos se esgota, a realidade se instala e ocorre uma queda. Gennaioli, Shleifer e seus coautores foram apenas uma das várias equipes de pesquisadores a investigar essa ideia e suas implicações nos últimos anos.

Quando as expectativas extrapolativas são combinadas com um sistema financeiro inerentemente frágil, o resultado é um ciclo previsível de booms e crises. Em algum momento durante os tempos de prosperidade econômica, o entusiasmo irracional toma conta e empurra os preços das ações, dos imóveis ou de ambos para a estratosfera. Quando eles inevitavelmente caem, os bancos entram em colapso, levando o resto da economia com eles.

Esta hipótese, se se tornar o modelo padrão do ciclo de negócios, representaria uma verdadeira revolução na macroeconomia. Ela descarta dois pilares do pensamento macroeconômico recente -- expectativas racionais e recessões imprevisíveis, impulsionadas por choques.

Isso representaria um triunfo para as ideias de Minsky e também para aqueles de fora do âmbito acadêmico que há muito tempo pedem que os macroeconomistas prestem mais atenção aos mercados de dívidas e à psicologia humana.

E se o código de booms e crises finalmente puder ser decifrado, pode haver maneiras de os bancos centrais, reguladores ou outros formuladores de políticas evitarem crises antes de elas começarem, em vez de enfrentarem as consequências depois.

Até agora, a hipótese de Gennaioli e Shleifer não está perto de ser dominante na macroeconomia. Mas, de todas as ideias que estão sendo apresentadas no campo, esta parece ser a mais interessante de acompanhar.